從嚴監(jiān)管盲目跨界并購交易、嚴厲打擊“重組套利”市場亂象，摒棄“高承諾、高估值”的定價模式，深交所在最新內(nèi)部文件中表示。

10月17日，澎湃新聞獲悉，深交所下發(fā)的最新一期《深市上市公司高質(zhì)量發(fā)展導刊》。為幫助上市公司充分了解和深入把握監(jiān)管要求，本期導刊內(nèi)容為并購重組?？ê喎Q《并購重組專刊》），內(nèi)容聚焦規(guī)范有序、務實有效開展并購重組，梳理相關政策文件信息，整理近年來落地的典型并購重組案例。

澎湃新聞注意到，深交所在《并購重組?？分?，對并購重組的關鍵環(huán)節(jié)的要素進行梳理，并表示，對重組標的質(zhì)地的判斷，更重要的是符合交易目的、與現(xiàn)有業(yè)務的協(xié)同效應、后續(xù)整合管控的安排等；股份支付方式則需關注二級市場股價波動對交易的影響；承諾安排方面，交易各方要摒棄“高承諾、高估值”的定價模式，采用多元化財務或非財務指標進行承諾；交易對方方面，要重點關注定價公允性、突擊入股、股份代持等情形。

七大關鍵環(huán)節(jié)的核心要素

《并購重組?？穬?nèi)容中表示，為規(guī)范實施并購重組交易，交易各方需從前端產(chǎn)業(yè)邏輯、中端交易安排、后端整合運行全鏈條出發(fā)，對交易方案中的關鍵環(huán)節(jié)及要素作出合理安排。具體包括：交易目的、標的質(zhì)量、評估作價、承諾安排、支付安排、交易對方、交易對方等七大關鍵環(huán)節(jié)。

交易目的方面，并購重組交易的目的主要包括產(chǎn)業(yè)整合、進入新領域、資產(chǎn)剝離和重組上市等。同行業(yè)或上下游上市公司強強聯(lián)合的并購整合所形成的“龍頭企業(yè)”，在快速改寫產(chǎn)業(yè)競爭格局、加速產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級的進程中發(fā)揮著重要作用。支持上市公司聚焦主業(yè)實施產(chǎn)業(yè)整合，支持強鏈補鏈，推動科技、產(chǎn)業(yè)與資本高水平循環(huán)。

標的質(zhì)量方面，深交所強調(diào)，對重組標的質(zhì)地的判斷離不開資產(chǎn)規(guī)模、業(yè)績表現(xiàn)等基本面數(shù)據(jù)，但更重要的是符合交易目的、與現(xiàn)有業(yè)務的協(xié)同效應、后續(xù)整合管控的安排等，綜合研判相關交易是否有助于提高上市公司質(zhì)量。

評估作價方面，標的評估作價作為并購重組方案的核心要素，是交易各方博弈的焦點。重組格式準則專門設置章節(jié)要求對重組標的評估或估值情況進行詳盡披露，并要求上市公司董事會對估值合理性、定價公允性進行分析。今年以來，證監(jiān)會明確提出適當提高重組估值的包容性，增強資本市場對新興產(chǎn)業(yè)的支持力度，充分發(fā)揮資本市場在支持科技高水平自立自強方面的積極作用。

承諾安排方面，深交所還提到，業(yè)績及補償承諾作為風險對沖工具在并購重組交易中被廣泛使用，用以保證交易公平性，消解信息不對稱性，降低投資風險?，F(xiàn)行規(guī)則下，除采取收益法評估方式收購實控人關聯(lián)資產(chǎn)外，其他收購不再強制要求設置業(yè)績及補償承諾。交易各方要摒棄“高承諾、高估值”的定價模式，結合標的資產(chǎn)經(jīng)營業(yè)績、核心競爭力、未來規(guī)劃安排等，根據(jù)市場化原則自主約定是否需設置承諾安排，并可根據(jù)并購目的，采用多元化財務或非財務指標進行承諾。

支付安排方面，深交所一方面，需要關注不同支付方式的交易安排可能存在的風險隱患。如現(xiàn)金重組通常需要短時間內(nèi)支付主要對價，易導致上市公司出現(xiàn)營運資金不足或背負大額并購貸款的風險。另一方面，對價支付方式涉及各交易對方利益訴求的平衡，如現(xiàn)金支付方式審批速度較快但后續(xù)缺乏對原股東利益約束機制，股份支付方式則需關注二級市場股價波動對交易的影響。前期，證監(jiān)會已正式發(fā)布《上市公司向特定對象發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券購買資產(chǎn)規(guī)則》，并建立重組股份對價分期支付機制，試點配套募集資金儲架發(fā)行制度，為交易各方提供更靈活的利益博弈機制。

交易對方方面，深交所表示，交易對方的身份及利益安排是重組方案設計時需重點考慮的因素。合理設置收購交易對方及收購股份比例，對后續(xù)整合管控計劃的順利推進存在較大影響。同時，還要重點關注定價公允性、突擊入股、股份代持等情形。

整合協(xié)同方面，深交所強調(diào)，上市公司在并購后對標的能否實現(xiàn)有效整合，是影響并購重組交易實施成效的重要因素。前期“并購潮”中，部分上市公司實施重組后出現(xiàn)“并而不整”“整而不合”的問題，甚至出現(xiàn)收購標的“失控”的情形。為避免前述情形，重組方案設計之初，需對交易作價、對價支付安排、管理團隊任用激勵、業(yè)務團隊協(xié)同融合等作出恰當安排，并持續(xù)關注并購標的業(yè)績實現(xiàn)是否達到目標，與上市公司相關業(yè)務板塊協(xié)同是否符合預期等。

從嚴監(jiān)管盲目跨界并購

《并購重組專刊》還分享了近年來落地的12個典型并購重組案例，包括了產(chǎn)業(yè)整合、優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入、估值包容性、收購未盈利資產(chǎn)、巧用支付工具、吸收合并、A控A、收購IPO撤否企業(yè)、股東重組等9個主題。

深交所在《并購重組?？繁硎?，并購重組作為企業(yè)外延式發(fā)展的重要方式，能夠促進企業(yè)快速拓寬產(chǎn)業(yè)維度、打通產(chǎn)業(yè)上下游，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)鏈一體化水平，充分發(fā)揮產(chǎn)業(yè)協(xié)同效應，是上市公司發(fā)展壯大的重要“助推器”。但實踐中同時也存在部分上市公司盲目收購、并購標的業(yè)績變臉、上市公司對標的整合管控不力等問題甚至亂象。

《并購重組?？吠ㄟ^對深市歷年重組被否以及主動終止案例進行梳理，“盲目跨界收購”和“三高收購”不僅短期存在較大的炒作風險，長期更蘊含著后續(xù)整合管控失效、業(yè)績承諾無法實現(xiàn)等風險，是并購重組最終失敗的主要原因。

深交所將繼續(xù)鼓勵上市公司聚焦主業(yè)實施并購重組、提升投資價值，支持傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)企業(yè)并購新質(zhì)生產(chǎn)力資產(chǎn)轉(zhuǎn)型升級。對于規(guī)范程度相對較差、交易執(zhí)行能力較弱的“殼公司”盲目跨界并購交易從嚴監(jiān)管，嚴厲打擊“借重組之名、行套利之實”等市場亂象。同時，引導交易各方摒棄“高承諾、高估值”的定價模式，根據(jù)市場化原則合理確認交易價格、自主約定是否設置承諾安排。